更严更坚决，第六次退市制度改革落地，这些情形可直接“红牌罚下”

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继4月12日公开征集意见后，沪深交易所各自正式《股票发行上市审核规则》等业务规则的修订稿，资本市场“1+N”政策体系进一步落地。

具体来看，沪深交易所本次修订发布业务规则分为三类。

一是发行上市审核类规则，沪深交易所均发布《股票发行上市审核规则》《上市公司重大资产重组审核规则》《上市审核委员会和并购重组审核委员会管理办法》《申请文件受理指引》《现场督导指引》，深交所还发布《创业板企业发行上市申报及推荐暂行规定》，上交所则发布《科创板企业发行上市申报及推荐暂行规定》。

二是发行承销类规则，即《投资价值研究报告报备关注事项指引》。

三是上市公司监管类规则，深交所修订发布主板、创业板《股票上市规则》，上交所修订发布主板、科创板《股票上市规则》。

对于新规则的实施时间，沪深交易所表示，审核类规则，将自规则发布之日起施行，已通过上市委审议的首发项目，适用原审核类规则的规定；承销类规则也将自规则发布之日起施行；持续监管类规则自规则发布之日起施行，但分红、退市等实施时间各自作了具体安排。沪深交易所均表示，正在制定修订贯彻落实新“国九条”的其他业务规则，将尽快向市场发布。

具体来看，资本市场三十年来，这是证监会进行的第六次退市制度改革，对于可直接“红牌罚下”的上市公司做出了明确规范。

要点一：第六次退市制度改革 瞄准“空壳僵尸”

关于退市规则制定及后续执行要求成为市场的聚焦点。沪深交易所本最新发布的退市新规，呈现三大特点。

一是精准出清，稳妥推进。从总体影响评估来看，本次退市规则靶向精准，瞄准“空壳僵尸”和“害群之马”，从严打击连续多年造假和存在控股股东资金占用不予整改的公司，突出上市公司质量和投资价值，不针对“小盘股”公司。

其中，财务类退市情形中收紧营业收入指标，已综合考虑市场情况、板块差异。比如，对于“造假金额+造假比例”的标准修改为一年、两年、三年及以上三个层次。即一年虚假记载金额达到2亿元以上，且占比超过30%；连续两年虚假记载金额达到3亿元以上，且占比超过20%；连续三年及以上年度存在虚假记载。

另外，主板市值类退市指标也得以调整，充分评估了市场当前的情况；修订规范类、重大违法类退市情形，体现了科学设置、严打造假导向。

同时，规则实施设置了划断安排，确保新旧规标准平稳过渡，明确投资者预期，强化风险揭示。

具体来看，一年、两年财务造假退市标准适用于2024年及以后年度，三年及三年以上财务造假行为性质恶劣，本次从严规范，适用于2020年及以后年度，衔接2020年退市改革。另外，如虚假记载年度涉及2020-2024年度的，仍然适用原标准，即“虚假记载金额合计达到5亿元以上，且超过该两年披露合计金额的50%”。

要点二：进一步加大严重财务造假打击力度

加大力度，严监严管是本次退市规则修订的第二大特点。即重点打击财务造假和资金占用等恶性违法违规行为。在首发上市和重组上市欺诈发行、造假规避财务类退市和五大安全情形的基础上，收紧2年造假情形，新增1年严重造假、3年连续造假情形，科学设置重大违法退市适用范围，进一步加大对严重财务造假行为的打击力度。

沪深交易所强调，对于内控失效，存在控股股东资金占用的公司将严格实施退市。特别是多次占用拒不整改、整改后再次占用的，将予以坚决出清。

三是严格追责，加强救济。对存在违法违规行为的退市公司，坚决予以纪律处分，并会同监管部门、司法机关，继续强化行政处罚、刑事追责、民事赔偿等全方位立体式追责。同时强化退市风险公司的风险揭示力度，明确投资者预期。

财联社记者了解到，存在虚假记载等侵害投资者利益行为的，推动综合运用代表人诉讼、先行赔付等方式，维护投资者合法权益。

接下来，沪深交所将切实担负起退市实施主体责任，认真履行好退市决策、信息披露监督、交易监控等重要职责，加大退市监管力度，推动加快形成应退尽退、及时出清的常态化退市格局。

要点三：分红不达标强约束措施充分考虑各类上市公司特点

早在意见征求期间，现金分红不达标实施“其他风险警示”（ST）措施的条例引入备受市场关注。

对此，沪深交易所强调，与“退市风险警示”（*ST）不同，上市公司不会仅因为分红不达标而被退市。本次规则修订充分考虑了创业板企业、科创板企业研发投入大等情况，作了差异化安排。

例如，对于研发强度大（最近三个会计年度累计研发投入金额占累计营业收入在15%以上）或研发规模大（最近三个会计年度累计研发投入金额在3亿元以上）的创业板公司，可以豁免实施ST。

另外，上交所表示，在设置具体指标时，综合考虑了未分配利润、盈利情况等影响上市公司分红的各种因素，预计不会有大量公司因现金分红不达标被实施ST。以2022年度数据测算，沪市涉及公司数量约为30家。深交所也表示，已对相关情况进行了充分评估论证，综合考虑了对市场影响和公司适应时间。

相关修订规则将于2025年1月1日起正式实施，首次“最近三个会计年度”指2022年度至2024年度，受规则影响的上市公司可以在过渡期内提高现金分红水平或者回购股份并注销，提升投资者回报能力。

据介绍，本次规则修订分红不达标实施ST情形，针对的是最近一年盈利且母公司报表年末未分配利润为正值的公司，对过去三年的分红情况进行总体评估，当三年累计的分红比例和分红金额均不满足要求时，公司将会被实施ST。回购注销金额纳入前述现金分红金额。

要点四：建立投价报告事后回溯监管机制

值得留意的是，沪深交易所此次均修订发布《投资价值研究报告报备关注事项指引》。为了整治高价超募现象，督促承销商提供更加客观中立的投资价值研究报告，这份指引细化投价报告内容规范要求，同时建立事后回溯监管机制。

比如，针对投价报告估值结论较行业、可比公司存在溢价，或者估值结论对应募资存在超募的情形，明确要求细化分析，充分评估估值结论的审慎性和合理性，加强风险揭示。另外，定期回溯投资价值研究报告盈利预测实现情况、估值结论与上市后市值差异情况，对投资价值研究报告撰写不审慎的行为采取监管措施或者纪律处分。

要点五：科创板、创业板定位标准进一步完善

在就正式发布《股票发行上市审核规则》等规则的答记者问中，深交所表示，修订《创业板企业发行上市申报及推荐暂行规定》，进一步明确创业板定位把握的具体标准。

一是进一步明确创新、创造、创意的具体表现形式和把握逻辑。二是适度提高营业收入复合增长率指标，即将创业板定位评价标准中的营业收入复合增长率指标由20%适度提高至25%。三是对应增加发行人说明、保荐人核查要求，进一步压实发行人及中介机构责任。

上交所在《科创板企业发行上市申报及推荐暂行规定》的修订中，也完善科创板科创属性评价标准。包括将“最近三年研发投入金额”由“累计在6000万元以上”调整为“累计在8000万元以上”，将“应用于公司主营业务的发明专利5项以上”调整为“应用于公司主营业务并能够产业化的发明专利7项以上”，将“最近三年营业收入复合增长率”由“达到20%”调整为“达到25%”等。

另外，要求保荐机构推荐拥有关键核心技术，科技创新能力突出，科研成果转化运用能力突出，行业地位突出或者市场认可度高，具有较强成长性的“硬科技”企业申报科创板。

要点六：明确“清仓式”分红等纳入负面清单的相关申报工作

沪深交易所对申请文件受理指引的修订集中在新增发行上市负面清单，明确相关申报文件要求。保荐人应当就发行人最近三年是否存在突击“清仓式”分红等事项出具专项核查意见，并将核查意见纳入申报文件范围。

此外，修订稿将申请首次公开发行的发行人及其实际控制人、董事、监事、高级管理人员等“关键少数”，是否存在证监会《首次公开发行股票并上市辅导监管规定》所列口碑声誉等重大负面情形，同步纳入发行上市负面清单，保荐人也需要出具专项核查意见并纳入申报文件范围。

据介绍，前述“突击‘清仓式’分红”的标准是报告期三年累计分红金额占同期净利润比例超过80％；或者报告期三年累计分红金额占同期净利润比例超过50％且累计分红金额超过3亿元，同时募集资金中补流和还贷合计比例高于20％。

另外，沪深交易所此次修订进一步强化了现场督导力度。这体现在明确“一督到底”，拓宽现场督导覆盖面，强化现场督导与自律监管有效衔接。

要点七：对“壳”公司重大资产重组进行精细化监管

为避免本应出清的“空壳僵尸”“害群之马”借“忽悠式”重组、“三高”并购、盲目跨界收购等配合大股东套现离场、规避退市，扰乱市场秩序，损害中小投资者利益，新“国九条”明确要求加强并购重组监管，进一步削减“壳”资源价值，证监会《关于严格执行退市制度的意见》要求严格监管风险警示板上市公司并购重组。

沪深交易所表示，将对“壳”公司重大资产重组进行精细化监管，从严监管因缺乏持续经营能力进而触及收入利润指标被*ST的公司、濒临交易类退市指标的公司筹划重大资产重组，严防违规“保壳”“炒壳”；对其他*ST、ST等公司重大资产重组提高现场检查覆盖面，切实把好标的资产质量关。

在加强“壳”公司重组监管的同时，完善“小额快速”审核机制、适当提高并购标的估值包容性、鼓励上市公司吸收合并等政策举措已相继落地，并购重组市场政策环境持续优化。为支持行业龙头企业高效并购优质资产，对于优质龙头上市公司实施的重组，根据《上市公司重大资产重组审核规则》第四十三条规定予以快速审核。接下来，将继续支持上市公司规范实施重组交易，推动公司注入优质资产、提升投资价值。

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