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退市制度改革助A股"大浪淘沙"
证监会日前公布了《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见（征求意见稿）》（称《退市意见》），标志着退市制度改革再向前迈出一步。此次《退市意见》不仅提出健全上市公司主动退市制度，还明确了针对欺诈发行、重大信息披露违法等行为实施强制退市。业内人士表示，退市制度的完善将有利于进一步保护中小投资者权益，打击股市“害群之马”，促进A股市场稳定健康发展。
划定强制退市红线
我国资本市场建立至今，曾出现上市公司造假的先例。在造假事项遭到曝光后，相关责任人受到严肃处理，但造假公司多数未能及时退市。相反，一些造假公司由于具备重组概念，仍在市场上屡掀波澜。业内人士认为，此次证监会明确欺诈发行等违法行为将实施强制退市，对上市公司欺诈行为将起到警示作用。
按照此次发布的《退市意见》，上市公司存在欺诈发行或者重大信息披露违法，被证监会依法作出行政处罚决定，或者因涉嫌犯罪被证监会依法移送公安机关的，证券交易所应当暂停其股票上市交易。对于上述重大违法暂停上市公司，《退市意见》原则上要求证券交易所在一年内作出终止上市决定。《退市意见》还特别强调，对于欺诈发行暂停上市公司，除非发现其行为不构成欺诈发行，否则其股票应当在规定时限内终止上市交易。
事实上，我国证券法中已有关于“重大违法行为”暂停上市的相关规定。不过，由于缺乏明确的实施标准，造假公司并未及时从市场中清除。
以万福生科为例，公司在招股书中披露的2008年至2010年财务数据存在虚假记载。为了达到公开发行股票并上市条件，由公司董事长兼总经理决策，并经财务总监安排人员执行，公司2008年至2010年虚增销售收入。证监会已责令万福生科改正违法行为，给予警告，处以30万元罚款，并对相关责任人进行了处罚。尽管存在欺诈发行，但万福生科股票目前仍存活在市场之中。
市场人士表示，IPO申报企业中，有不少存在粉饰业绩的现象，通过虚构交易、少计费用、费用跨期入账等种种方法虚增利润，意在通过财务造假达到包装上市的目的。
近年来，监管层对于上市公司IPO财务造假等违法违规行为的打击力度不断加大，先后对万福生科、新大地、天能科技等一批涉嫌财务造假等违法违规的公司立案稽查。其中，天能科技、新大地两家公司虽未取得发行核准，但IPO申报材料存在虚假记载或重大遗漏，发行人、相关中介机构及人员也受到了证监会处罚。与此同时，证监会对于IPO审查力度也不断升级。包括胜景山河、苏州恒久、立立电子在内的公司均被证监会撤销已过会的IPO核准决定。
英大证券首席经济学家李大霄表示，上市公司股票退出市场交易制度将常态化，有利于优胜劣汰，提高市场有效性，促进上市公司提升质量，资本市场生态将随之改变。
重拳打击信披违规
除了针对欺诈发行外，监管部门对重大信息披露违法的打击力度也在不断加码。目前上市公司出现信息披露违规的现象仍较为严重。同花顺iFinD数据显示，今年以来，已有114家上市公司由于未及时披露公司重大事项、信息披露虚假或严重误导性陈述等原因而发布公告。
从违规表现来看，上市公司主要集中在重大合同、诉讼、对外担保等事项披露不及时；未按规定披露关联交易及关联关系等。博汇纸业、*ST成城、*ST国恒出现了未按时披露定期报告的问题。友利控股、西藏药业、泸天化、美锦能源等公司则出现关联交易、股权结构变化、对外重大担保、重大资产重组过程中的信批违规。
还有部分公司涉及到信息披露虚假或严重误导性陈述。如：凯美特气对长岭凯美特停产事项的信息披露存在不及时，不准确；纳川股份则存在未按规定审议并披露关联交易，少计成本等违规现象。
值得注意的是，尽管当前由于信息披露不规范而受到立案的上市公司数量增多，但并非每家公司都受到了严厉处罚。只有那些信息披露中的重要内容出现问题，并产生了重大影响的，才会被立案调查。通常情况下，多是上市公司自行改正。
在此次发布的《退市意见》中，对于欺诈发行与重大信息披露违法也进行了差异化安排。其中规定，重大信息披露违法暂停上市公司在规定时限内全面纠正了违法行为、及时撤换了有关责任人员、对民事赔偿责任承担作出了妥善安排的，其股票可以恢复上市交易。
专家表示，应当保障中小投资者知情权，加强对上市公司信息披露的监管。重大信息披露违法与退市关联，将有助于强化相关市场主体的责任与义务，有助于降低上市公司违规新披的数量，建立公平、公正、公开的市场环境。
保护中小股东权益
此次退市制度改革提出了包括实施主动退市、明确欺诈发行要强制退市等措施，A股上市公司退市制度将进一步得到完善。业内人士表示，对因重大违法行为而退市的民事赔偿还应进行更妥善安排，以保护中小股东利益。
在此次《退市意见》中，将中小投资者合法权益保护作为退市制度完善要考虑的重点问题之一。强化公司退市前的信息披露义务，规范主动退市公司决策程序，完善异议股东保护机制，明确相关责任主体的民事赔偿责任等。
有律师表示，上市公司因虚假陈述等问题受到证监会行政处罚，权益受损的投资者可以向有管辖权的法院提起民事赔偿诉讼。不过，由于投资者举证困难，诉讼成本相对较高、周期较长，在一定程度上损伤了投资者维权的积极性。
以绿大地为例，2013年4月，该公司及相关责任人因欺诈发行股票罪、违规披露重要信息罪、伪造金融票证罪、故意销毁会计凭证罪等多项罪名被云南省高院判处1040万元罚金。从2011年8月绿大地被提起公诉开始，该案件历经多年。在刑事案件告一段落后，股东便拉开了民事维权的序幕。目前共有57名原告以“证券虚假陈述责任纠纷”为由，分别向昆明市中级人民法院提起诉讼，要求公司及相关责任人就欺诈发行股票等违法行为承担民事赔偿责任，诉讼索赔金额共计686.22万元。案件正在审理的过程中。
专家认为，在引入主动退市与强制退市的同时，司法追溯、赔偿机制的建立等配套措施也应逐步跟进，发行人、保荐人、中介均应承担连带赔偿责任并落实问责机制，使投资者利益保护真正到位。
海外中概股主动退市不罕见
自上世纪九十年代以来，不少国内企业尤其是互联网企业纷纷选择登陆海外资本市场融资。这些公司蓬勃发展者有之，折戟者亦有之。近年来在中概股在海外日益壮大的同时，亦有不少企业选择了退市。
纽交所是中国企业海外上市的青睐之地。据不完全统计，2012年有12家中资公司宣布了私有化方案，其中包括盛大、分众传媒等知名企业，也包括一些在纽交所上市的大中型企业。尽管近两年市场环境转暖，但仍有澜起科技、先声药业、诺亚舟等中概股宣布了私有化计划。业内人士指出，价值被低估、被海外做空机构唱空、上市后维护费用高昂或是部分中概股选择退市的主要原因。
主动选择退市
在成熟的股票市场上，私有化退市是比较普遍的现象。企业有很顺畅的通道能够进行私有化、能够进行兼并收购。从目前的案例来看，大多数退市的中概股公司是主动选择退市。
成熟股市有一套严格完善的退市标准。以纳斯达克为例，上市公司是否收到退市警告取决于包括公司净利润、股价等多个量化标准的表现，也包括信息披露、公司治理等规范性标准。其中较常见的是，当市值小于3500万美元或股价连续30个交易日小于1美元，就触及退市标准，会受到交易所的警告，被警告的公司在规定的时间内如果不能采取措施自救，就会受到退市处理。
而股票摘牌后通常会落入高度投机且不规范的OTC或粉单交易市场。为了避免给公司声誉带来不良影响，不少公司的管理层会选择自己出手或借助金融机构通过私有化来主动退市。
前述业内人士介绍，中概股选择主动退市主要是由三大原因：早期不少中概股是通过反向收购登陆美国资本市场，在上市过程中并未实现融资，上市后股价长期低迷使得上市变得不“划算”，同时也难以进行再融资。其次，部分中概股公司由于财务造假等自身原因屡屡遭到做空机构狙击而股价大跌。例如，曾在纽交所上市多年的东南融通因被质疑财务造假而被退市，最终倒闭。这一度使整个中概股群体遭遇“信任危机”，甚至也波及到一些质地优良、诚信规范的公司。在巨大的监管压力下，退市成为了一些企业自然的选择。同时，国内IPO市场较高的市盈率、高估值、高融资额始终对这些公司充满吸引力。此外，在美国市场上市后，维护成本较高也是部分公司决定退市的原因之一。
温莎资本合伙人简毅在接受媒体采访时表示，当部分上市公司的股价处于低位时，上市公司积极推动私有化退市的另一个原因是害怕被恶意收购，失去对公司的控制权，尤其是那些股权比较分散的公司。另外，一些公司出于战略考虑，也会选择私有化。退市之后，管理团队不再需要过多考虑每个季度业绩的情况，可以更多地做些长远的业务布局。
转投H股或A股
当从被低估的市场退出，一部分公司会选择转到估值相对较高的A股或H股上市。
退市企业转向H股一般来说更为简单，并不涉及上市主体的变动，同时公司的财务报表和治理结构等都已经比较规范。回归A股上市则更为复杂，企业必须变为国内企业。不过国内创业板和中小板更高的估值对企业的诱惑力更大。一些符合国内上市条件尤其是传统行业公司选择转投国内资本市场，目前已有成功案例。
首家从海外回归到A股上市的企业是南都电源。南都电源的主体公司2000年在新加坡借壳上市，2005年退市，2010年初登陆A股创业板。
有投行人士指出，从操作层面上看，回归A股可能面临法律等各方面的问题，解决这些问题还会产生一定的时间成本和政策风险。因此一些企业选择通过借壳回归。
3月3日，证监会并购重组委审核结果公告显示，联信永益与千方集团的并购重组申请获有条件通过。此次重组的主角千方集团原先是在美上市的中概股，这是又一起从海外退市的中概股回归A股的案例。
A股上市公司联信永益去年11月发布的重组公告显示，公司拟以发行股份和资产置换的方式，获得北京千方科技集团100%股权、紫光捷通科技股份有限公司30.24%股权及北京掌城科技有限公司48.98%股权。
按照千方集团提交的重组报告，由会计师事务所审计的公司盈利预测审核报告中的估算，2014年千方集团的营业额将达到13.5亿元，净利润将达到2.4亿元。通过此次重组，千方集团将实现借壳上市，连年亏损的联信永益也将实现转型。
不过前述投行人士同时指出，随着去年年底借壳新政推出，企业借壳上市标准等同于IPO，新规定将会影响此类公司通过借壳回归A股的节奏和步伐。
“僵尸公司”恐难再“混日子”
“僵尸公司”近来逐渐成为资本市场关注的重要标的。一方面，包括长园集团、酒钢宏兴等在内的不少冷门公司开始受到产业资本举牌，另一方面监管部门日前推出的最新一轮退市制度改革除了进一步明确市场交易类、财务类强制退市指标，还允许交易所在其上市规则中对部分指标予以细化或动态调整，并且针对不同板块特点作出差异化安排。业内人士认为，受多重因素影响，A股市场的“僵尸公司”有望加快重组的脚步。
退市指标更具针对性
在最新一轮退市制度改革中，监管层将一些退市指标进行了细化。其中，市场交易类指标包括股本总额、股权分布、成交量、股票市值等指标，财务类包括净利润、净资产、营业收入、审计意见类型，以及未在规定期限内依法如实披露等指标。还允许交易所在其上市规则中对部分指标予以细化或者动态调整，并且针对不同板块特点作出差异化安排。
券商人士表示，新一轮退市改革对现有的退市指标作了全面梳理，并按照市场交易类、财务类等分别进行了归纳列举，进一步明确市场交易类、财务类强制退市指标。这是监管部门最新一轮退市制度改革的核心内容之一。“以往市场经常出现‘僵尸公司’，尤其对于一些经营不善的ST公司而言，在连续两年亏损后，通常会在第三年通过大股东资产腾挪、公司自身资产处置或来自地方政府方面的补助等措施，使净利润、净资产等指标符合相关规定。虽然类似公司通过巧妙规避暂且保住了上市公司地位，但在第三年之后经营状况依然不见起色，这实际上是对上市公司资源的浪费，降低了中国资本市场的效率。”
该人士举例说，以韶钢松山为例，公司主营钢铁产品的生产和销售，是广东省钢铁行业的龙头公司，但由于钢铁行业产能过剩的困扰，公司近年来陷入困境。由于2011和2012年连续亏损，公司被冠以*ST。2013年，公司立足于内部降成本增效率，注重成本改善，严控费用支出，最终实现扭亏为盈成功摘帽。但2014年一季度，韶钢松山再度亏损3亿元，净利润同比降幅高达1000%。
“以往的指标都是固定的，因此给部分公司规避相关条款预留了空间；而交易所根据具体情况动态调节退市条件，有利于遏制上市公司恶意规避退市，因此或加快‘僵尸上市公司’的重组步伐。”前述人士指出。
“僵尸公司”重组或提速
“某些公司的大股东和实际控制人眼光狭隘，只是为了单纯保住上市公司地位方便自身融资，因此不惜沦为‘僵尸公司’，不顾其他中小股东的利益。”业内人士认为，这实际上是对资本市场的一种伤害。
除了退市新规的推出有利于这些“占位”的“僵尸公司”加速推进重组之外，产业资本和PE机构等今年以来的动作频频，或使相关公司的经营管理状况发生较大变化。
主营电气设备的长园集团便是产业资本争相举牌的典型。在夺取长园集团第一大股东位置之后，沃尔核材丝毫没有停下增持脚步的意思。长园集团7月3日公告显示，沃尔核材进行了自5月底以来的第二次举牌，沃尔核材及其一致行动人已累计持有公司1.01亿股，占公司总股本11.716%。
除了长园集团，包括酒钢宏兴、浩物股份等公司在内的股权争夺战也令人眼花缭乱，而举牌方不仅有传统的产业资本，还出现了硅谷天堂等PE机构。业内人士指出，从目前被举牌的上市公司来看，多数是运营效率较低的“僵尸公司”，产业资本和机构通过对这些公司的正面出击，“僵尸公司”无所作为的日子或将结束。从这个意义上说，这些举动一方面推动并购市场的发展，另一方面也有利于让市场的资源配置功能更有效。
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发表于 2014-7-8 15:09
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