白电行业：无惧原材料成本上升 龙头依旧强者恒强

胖米牙

　投资要点：

　　1、近期原材料价格上涨，提升白电企业生产成本

　　经历了前期的持续下跌，自2016年7月份以来白电主要原材料铜、钢材和塑料价格呈现上涨态势，2016年12月铜、冷轧卷板和聚丙烯分别同比上升26.7%、72.5%和45.0%。白电原材料占成本比重超70%，若上游原材料价格继续上涨，将对白电企业生产成本带来压力，从而影响企业的盈利情况。在假设出厂价格不变的基础上，我们就白电各产品毛利率对主要原材料铜、钢材和塑料价格变动进行敏感性分析，若2017年上游原材料价格上涨5-10%，将降低白电产品毛利率2-4个百分点。

　　2、成本推升终端价格上涨，但涨价趋势料难以延续

　　2016年年底各大白电厂商动作频频，涨价幅度在5%-15%。在此轮白电涨价风波中，除了原材料价格上涨的影响，　　国家对超载严加处罚导致物流成本上涨，环保压力导致包装纸箱供给减少，从而纸箱价格提升，这些因素都推动白电产品终端价格上涨。然而，发改委近日召开家电行业价格法规政策提醒告诫会，意在稳定终端零售价格，引导企业通过内部管理降低成本，因此，我们预计未来白电产品大幅涨价的趋势难以持续。

　　3、原材料价格涨跌周期轮动，一线龙头盈利水平持续提升

　　我国白电在2004-05年原材料涨价的大背景下，以价格战的形式开启了一场行业大洗牌，同时白电龙头逐步确定市场地位，规模经营趋势愈发显著。之后2006-08、2010-11年上游原材料价格上涨，由于当时白电龙头格局已经形成，白电企业顺势上调零售终端价格。在这个过程中，一线白电龙头（格力、美的和海尔）盈利能力呈现稳步上升态势，平均毛利率从2005年的18%提升至2016Q3的30%，净利率从2005年的3%增长到2016Q3的10%。

　　4、展望未来：集中度提升，龙头降成本，毛利率预计稳定

　　从白电近年市占率趋势来看，一线白电龙头市场份额大多稳中有升，呈现强者恒强的态势，品牌集中度也进一步提升，2016年11月空调、冰箱和洗衣机行业内销CR3分别为69%、52%和68%。我们认为，在原材料价格继续上涨、终端价格有所控制的大背景下，一线白电龙头（格力电器(25.370, 0.49, 1.97%)、美的集团(29.220, 0.45, 1.56%)和青岛海尔(9.950, 0.03,0.30%)）由于规模较大，对上下游有较强的掌控力和议价能力，同时在智能化、自动化方面布局较为领先，可以通过产品升级、成本优化以及效率提升等应对原材料价格的周期变化，最终持续保持较好的盈利水平

期待涨停2016

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