比尔·米勒：逆向投资怪才

永艳

　　现年61岁的比尔·米勒1981年加入美盛，并于次年开始管理价值信托基金。在1991年-2005年间，价值信托基金连续15年跑赢标普500指数，并因此有了“常胜基金”的美誉，比尔也成为华尔街的明星基金经理。
　　但是，在2006年-2008年期间，价值信托基金始终表现低迷，3年未能跑赢大市，终结了15载不败的神话。比尔也因此遭遇了职业生涯中最大的信任危机。
　　曾有传言称，美盛将会把比尔请出门外。更有分析人士称，美盛的声明给出了最强烈的信号:比尔就要退休了。
　　如果故事就此打住，比尔·米勒就不会出现在本期的杂志上了。
　　就在神话看似完结之后的2009年，比尔带领价值信托基金成功打赢翻身仗，实现了41%的高回报，并战胜92%的竞争对手。
　　比尔·米勒是如何绝地反击的?
　　少年老成
　　比尔·米勒20世纪50年代在北佛罗里达长大，其父是一名货车调度站的管理员，家境并不宽裕，但他经常向他儿子灌输理财和投资的观念。比尔小时候就开始用他有限的积蓄进行投资，他投资了RCA，并小有战果。这激发了比尔对股市的无穷兴趣，比尔开始接触到传奇性人物本杰明·格雷厄姆和沃伦·巴菲特的作品，并且学到在研究和选择个股中采用价值为导向的方法。
　　进入大学后，比尔对股票投资的兴趣不断增长，但他不限于研究投资，还主修了经济和欧洲思想史。大学毕业后，比尔花了一些时间旅行，并作为军方的海外情报官服了两年兵役。回国后，比尔开始了他在约翰·霍普金斯大学的哲学博士课程的研究生生涯。
　　对哲学的研究对比尔影响深远，通过研究，他认识到在固有思维之外思考的重要性，而这是很多成功的基金管理人为战胜业绩基准，普遍具有的一种思想意识。其中威廉姆?杰姆斯的实用主义哲学(实用主义是一种坚持以有用性或实际的结果作为测试真理的标准)对其往后的投资策略产生了较大的影响。
　　在攻读博士学位的闲暇，比尔继续阅读关于股票市场的书籍，并开始管理资金。最初他只投资家族成员的资产，而后逐渐开始为朋友管理资产，并形成了自己的投资理念。
　　比尔于1981年10月正式加入莱格·曼森基金。6个月后，他和当时的共同管理人厄尼?奇勒一起发起了莱格·曼森价值基金。在那些时间里，比尔和厄尼非常关注以财务会计为基础的因素，如市盈率、市净率、市现率，等等，并取得了非常好的效果。
　　但是，1982年以后，曾经为比尔和厄尼创造好业绩的投资哲学，不再能为他们的基金持有人带来同样的回报了。这时，投资者聚集到高增长、高市盈的公司中，1990年爆发的海湾战争以及在这之后8年的一次经济衰退，为基金迎来了更为恶劣的投资环境。
　　在20世纪90年代后期，厄尼退休了，留下比尔一个人管理莱格?曼森价值基金。比尔第一次独自掌控资产配置，开始了其辉煌的投资历程，在之后的十来年中，其管理的基金每年都超过SP500指数，他被认为是最为成功的投资管理人之一。
　　热爱哲学
　　纵观比尔的投资历程，仔细分析他的一些经典的投资决策，我们可以看出以下一些因素导致了比尔·米勒的成功，包括良好的投资思维，坚定的价值投资等。
　　市场上的资金管理者多如牛毛，不断有新人加入进来，同时也不断有资金管理者失败出局，市场一直保持着高流转性和淘汰率。一个投资管理人或者个人投资者要取得成功，特别是长久的成功，需要突破两个“瓶颈”。第一个“瓶颈”是专业素养，就是说他要具备与投资相关的知识。另一个“瓶颈”是他的投资思维。可以看到，市场中很多投资管理者整天忙忙碌碌，但是业绩却平平淡淡，甚至有时候非常被动，被市场牵着转，身心疲惫却没有成效。究其原因，在于他们缺乏一套帮助其趋向成功的系统性的投资思维。
　　比尔在这个方面做得非常出色，在整个投资生涯中，他对哲学的兴趣与他对股票的热爱不相上下。他受实用主义哲学影响比较大，做投资决策时，开始更多地依据他对哲学的理解，他把实用主义看作是使眼光超越但并不一定真实的表象，从与大多数投资者不同的视野，发现未来各种可能的手段。
　　比尔接手基金之后，开始较少地依据历史数据序列，或是从精细地组织起来的经济、数学理论中得出的预测，相反，他会根据当前的情形，估测一些未来可能发生的事情。脱离对于回顾式的预测分析的依赖，为比尔打开了一个可能产生准确信息的新天地。
　　比尔认为，所有投资决策最终都取决于你是否相信科学就是现实，或者你是否相信科学仅仅是帮助你应对现实的工具。如果你相信前者，那么所有的科学性描述，要么是对，要么是错。如果相信后者，你会明白科学是一种组织，并使我们的经验具有意义的方式。经济学理论的科学性假设是对是错并不重要，唯一重要的是根据这些假设所作出的预测是否会成为现实。这一思路上的改变，再加上详尽的基本面分析工作，为比尔和基金取得又一轮出色的投资表现创造了基础。价值基金所取得的成绩，将比尔推到专业基金管理人世界中的传奇地位。
　　注重基本面分析
　　注重基本面分析、高持仓集中度、低换手率和安全边际，这些都是美盛价值基金的核心投资理念。正是比尔·米勒一直秉持价值投资理念，才让美盛价值基金被称为常胜基金，从1991年至2005年，连续15年跑赢标准普尔500指数。
　　从1982年创立以来，比尔?米勒一直是美盛首席投资官，他的投资理念就是购买他认为价格不高、获利潜力却无穷的股票。因此他常常选择市场上早就已经乏人问津、失势的股票，将它纳入囊中并且多年也不卖出。
　　比尔·米勒甚至利用了科技板块的崩溃，在2001年第三季度吸纳了几只受到重创的电信设备公司的股票。他认为，有几只电信股已下跌到足够的程度，就长期投资的观点看来非常具有吸引力，理由是:“如果一只股票4年来连续表现不佳，而在第五年上涨5倍，并从此以后表现超群，那么那时我将非常高兴”。
　　比尔·米勒非常注重基本面分析，做分析的方法比其他人更全面，更深入，研究成果也更具前瞻性。衡量公司的价值，大多数价值投资者仅仅查看公司的市盈率，但比尔发现，就其本身而言，这些数字并无实际意义。为了确定可能的投资对象的潜在价值，比尔和他的研究团队对相关公司经营策略的所有方面，进行详尽的经济价值分析。
　　选择投资对象只是比尔成功投资的一部分，他在组合中的资产配置也与众不同，投资对象通常不会超过40-45只股票。相对集中的持有对象，使比尔和他的员工能够深入地调研投资组合中的每一只股票，并和每一家公司的管理层保持密切的联系。
　　逆向思维
　　比尔·米勒被人称为逆向投资者，也被人称为废墟中的淘宝者，他给人的感觉是特立独行。但是，这并不是说他的投资决策就是完全与传统的投资思维对着干，也不是说反传统就一定能够取得成功。他之所以有此称谓，是因为根据他的研究和分析，可以发现价值低估的机会，然后买入持有，即便买入后股票暂时回调，也不卖出，最终实现资本增值。经典的案例有耐克斯通讯、泰克国际等。
　　2002年，耐克斯通讯触及股价新低，比尔增加了自己在这个惨遭践踏的领域中的投资比重。当比尔增加在耐克斯通讯中的投资时，他已经了解该公司和它能力卓越的管理层、多元的产品线和坚实的商业计划，他的基金从1999年就开始持有该股票，至今耐克斯是基金的第三大持有仓位。
　　另一只股票是在它经历麻烦时，出现在比尔投资名单上的泰克国际。由于与公司前首席执行官不法行为相关的问题而苦苦挣扎，泰克的股票2002年遭遇沉重的抛售压力，下跌到每股10美元左右。通过对泰克的资产估值，认识到公司的长期增长潜力后，比尔将下跌看作是大举投资的最佳时机。这一投资被证明战果辉煌，从2002年年中到2004年第一季度，泰克的股价几乎增长了两倍。
　　比尔·米勒对于信任的股票，一般持有数年，不会由于短期的涨跌而轻易易手。如果他看好一只40美元的股票，随后该股票下跌到30美元，他将更喜欢这只股票，会在其下跌时继续买入。例如，比尔于上世纪90年代买入了AOL，当时AOL受到了华尔街的冷遇，股价每天都在下跌，但比尔还是持续买入了数百万股AOL股票。不久，事实就证明他的选择是正确的，AOL股价开始上行，并且一路走高，最终比尔在AOL上斩获颇丰。
　　对于近两年的业绩表现，比尔·米勒在报告中说“败北总是让人痛苦”。但是，比尔仍然表现得很乐观，他说:“任何超常发挥的投资组合，在某段时间内能成功，是因为具有价格错位的保险性。市场对这个未来数的估计是错的。我们通过比较市场，对此公司的估值以及我们自己对公司的估值，用多种要素组合的方法来找出价格错位。”
　　就像他利用90年代早期的价格错位，取得了之后数年的超强业绩一样，他认为目前市场的价格错位，也可以让他在未来的几年里表现出色。与此类同，巴菲特在1999年曾经饱受非议，当时许多人认为他在科技股浪潮中落伍了，但七八年后，大家只能佩服他有先见之明。比尔·米勒和巴菲特这些坚持价值投资的投资者都有两个共同点:一是对自己的投资理念非常具有信心，二是有耐心坚持自己的投资理念。

火鹰

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张国强

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神游

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