A股进入二维投资时代

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核心结论：①投资从一维角度分为周期和消费、成长和价值。去年开始周期和消费不分秋色，价值和成长走向融合。②经济转型期行业内在结构变化明显，叠加投资者结构变化，投资需精细，周期行业集中度上升，选龙头、抓主题，消费不断升级，重品牌。③春季行情继续，上半年延续去年的中枢抬升式震荡。A股进入二维投资时代，消费升级+主题周期+价值成长。

　　投资从结构上分析，过去通常行业角度分为周期、消费，风格角度分为成长、价值，这种一维划分的隐含意是，进攻配周期，防御配消费，乐观买成长，谨慎买价值。但是，从去年开始出现了以前从未有过的现象，周期、消费大类之间表现不分秋色，内部又都存在明显的结构性差异，其实，A股已经进入二维投资时代。

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1. 投资者结构变化影响市场风格

　　从过去A股历史来看，不同阶段投资者结构中的主导资金不同，市场风格也会有很大的变化，下面我们通过回顾历史看一看都有哪些资金主导过市场。

　　05-07年，公募基金大发展造就蓝筹泡沫。05年年中上证综指触及998点后不断走强，在不断放大的赚钱效应下，居民理财意识被唤醒，不断将储蓄存款搬家到股市，居民储蓄存款同比从06年初的19%一路降至07年10月的4%左右。存款搬家流向的重要方向就是购买公募基金产品，05年偏股型基金发行份额月均只有35亿，06年暴增至月均287亿，到07年又进一步增至月均550亿，07年10月单月更是超过了一千亿，从边际上看公募基金成为了市场上的主导资金，他们投资偏好很大程度上决定了市场的风格。在此阶段每月有大量公募基金发行，资金流入量巨大，只能去配置市值较大的大盘蓝筹股，如银行、煤炭、有色等。且公募基金追求相对收益，大盘蓝筹的赚钱效应也“逼迫”基金不断加仓，形成不断加强的正反馈效应，从而形成了蓝筹泡沫。

　　13-15年，私募基金大发展推升中小创行情。在12年之前虽然私募基金已经发展多年，但是在市场中资金占比较小，并没有多大的影响力量。直到2012年12月28日，全国人大通过新修订《证券投资基金法》，私募基金纳入监管成为正规军。2014年1月17日，中国证券投资基金业协会发布《私募投资基金管理人登记和基金备案办法(试行)》，开启私募基金备案制度，私募基金得到了更大程度的发展。14年9月，私募基金(证券类，数据源自基金业协会备案登记，未包含全市场的私募规模)管理规模约4400亿，与公募基金(股票+混合型)规模比为3:10。但随着14年牛市的发酵、15年牛市的疯狂，私募基金如雨后春笋般涌出。15年4月，私募基金管理规模首次超过1万亿，与公募基金(股票+混合型)规模比4:10。而在615股市异常波动后，虽然公募基金份额锐减，但私募基金却相对平稳，15年9月以来，私募基金管理规模稳定在1.7万亿左右，与公募基金(股票+混合型)规模比达到7:10。私募基金的特点在于单个资金量较小、追求绝对收益，比较擅长精选个股，所以符合经济转型的方向的小盘股很受私募基金青睐，容易在短期内博取高收益，从12年底市场风格转向小盘成长股。而随着中小创行情不断演绎，公募基金也被迫“卖大买小”，助推了中小创行情，传媒、计算机等行业出现了若干十倍大牛股。

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16年来保险、银行理财等绝对收益投资者壮大，投资者结构多元化。16年1月底以后市场进入震荡市，整体上存量资金稳定，结构上散户资金、公募基金流出，以保险、银行理财为代表的绝对收益机构投资者资金流入，16年中保险社保占比相比15年底上升了1.2个百分点。从去年四季度开始，险资举牌上市公司的案例越来越多，且倾向于举牌低估值、高分红、盈利能力强的价值股。而今年银行理财配置压力也十分巨大，委外规模大爆发，尤其是一些规模较小、投资能力不足的城商行，预计委外总规模在5万亿以上，其中部分流入了股票市场。我们曾在《给A股体检：玩家结构、交易特征、筹码分布》中分析过，在机构投资者中绝对收益资金规模已经超过相对。14年以来绝对收益投资规模大幅增长，绝对收益(包括私募、公募基金专户、险资)与相对收益资金规模(股票型和混合型基金)的比例从14年6月的9:10升至15年底的16:10，到16年底进一步上升至22:10，截止到16Q4股票基金专户规模1.3万亿左右，私募基金2.7万亿左右，保险资金1.8万亿，而公募基金(包括股票型和混合型)规模2.6万亿左右。

　　16年来A股风格特征微妙变化。16年以来保险、银行理财等绝对收益投资者不断壮大，不同机构投资策略和风格不同，使得A股市场风格更加多元化，不同的行业或者板块都能找到结构性的机会。从中信风格指数来看，16年以来，比较周期/消费风格指数的表现，两者大体相当；如果比较价值/成长风格指数的表现，价值明显跑赢成长，但成长中也不乏表现不错的个股，如海康威视、欧菲光等。从中信行业指数来看，16年以来表现最好的十个行业中，既有食品饮料、家电等消费行业，也有煤炭、石化、钢铁、建材等周期行业，可以说是各有亮点，这在过去A股历史上是很少见的。周期、消费大类之间表现不分秋色，内部又都存在明显的结构性差异，其实，A股已经进入二维投资时代。